（报告出品方/作者：兴业证券，李阳，杨尚东）
1、游戏研运持续发力，业绩增长健康稳定
1.1、发展历程：端游《问道》奠定基础，转型手游发展迅速
厦门吉比特网络技术股份有限公司（以下简称“吉比特”）是一家专业从事网络游戏创意策划、研发制作及商业化运营的国家级重点软件企业，年成立，于年1月在上海证券交易所主板上市。吉比特至今的发展历程可以分为三个阶段。阶段一：开山之作《问道》端游奠定坚实基础。年《问道》公测并正式商业化运作，次年出海登陆海外华人市场。作品一经发出就获得多项行业荣誉，游戏榜单排名靠前并持续至今。
阶段二：成立雷霆游戏，用心经营发行。年，吉比特成立雷霆游戏。作为雷霆互动旗下的游戏独代品牌，雷霆游戏逐步建立包括游戏品牌建设、媒体宣传、活动策划、合作渠道拓展及后续客户服务等一整套完备的运营系统。在此期间，《斗仙》端游上线，成绩亮眼。阶段三：进军手游领域，产品矩阵差异化发展。年，《问道手游》上线，依托于经典IP，公司顺应时代潮流转型手游。随后，公司开始涉足Roguelike、挂机放置、SLG、RPG等多种游戏品类，并成功运营《不思议迷宫》《最强蜗牛》《一念逍遥》等多个爆款游戏。
1.2、股权结构清晰稳定，管理团队积淀深厚
公司股权结构稳定，利好企业长期发展。截至年4月21日，公司实际控制人卢竑岩持股30.10%，为第一大股东，副董事长陈拓琳持股11.47%，为第二大股东，二人持股比例稳定且差距较大，公司控制权不易发生变动。稳定的公司股权结构有利于公司坚持自身发展战略和道路，稳定公司治理秩序，利好企业长久发展。
管理团队技术背景深厚，行业经验丰富。公司创始人卢竑岩曾担任深圳中兴通讯股份有限公司软件工程师，美国SaliraOpticalNetworkSystemsInc开发工程师，从事IT行业二十余年，拥有丰富的技术研发及团队管理经验，对国内外游戏行业的发展路径、未来趋势有着清晰洞察和前瞻布局。公司运营业务负责人翟健长期从事游戏运营业务，拥有丰富的游戏运营经验与团队管理经验。公司的业务团队骨干均由从事网络游戏行业多年的资深人士担任，拥有很强的技术开发能力和丰富的市场运作经验，对游戏行业有深刻理解，在游戏业务整体规划和布局方面具备前瞻性，能够准确把握市场机遇并有效付诸实施。
1.3、投资业务紧扣主业，助力游戏多品类发展
公司主要控股及参股公司业务专注于游戏研发、制作和运营，与母公司业务关联度高，公司在游戏行业深耕。吉比特于年6月成立深圳雷霆信息技术有限公司，开发了吉比特旗下的游戏运营平台“雷霆游戏”，雷霆游戏现已建立了包括游戏品牌建设、媒体宣传、活动策划、合作渠道拓展及后续客户服务等一整套完备的运营系统，具备较为出色的游戏运营能力。目前雷霆游戏已成功运营了《问道手游》《一念逍遥》《摩尔庄园》《奥比岛：梦想国度》等多款游戏，其中MMORPG游戏《问道手游》保持长线稳定运营，放置挂机类手游《一念逍遥》表现优异，Roguelike类手游《不思议迷宫》《魔渊之刃》《地下城堡》系列等广受玩家好评。
投资聚焦游戏研运，协同产业上下游。公司在专注于网络游戏的研发及运营业务的同时，对游戏行业优质研发商、发行商、上下游相关企业及产业基金等进行投资。游戏行业整体面临较高的投资风险，公司依靠多年累积的行业经验，提高投资业务的整体收益率。自投资业务开展以来，青瓷游戏、勇仕网络、淘金互动等投资回报率较高，其中，公司持股18.55%的青瓷游戏已于年12月在港交所挂牌上市。公司和参股公司保持开放的合作关系，在产品开发经验方面长期保持交流互通，不断提升研发水平。如果有合适的产品和机会，则进一步开展代理运营合作。
1.4、三大运营模式并行，运营能力节节攀升
公司的运营模式可划分为自主运营、联合运营和授权运营。公司自主研发或代理的游戏以自主运营或联合运营为主，公司研发的《问道》端游授权北京光宇运营，其他客户端游戏主要采取联合运营模式。授权运营是公司自主研发的游戏授权给外部运营商，由其进行发行及推广的运营模式，公司一般只负责技术支持及后续内容研发，在公司运营经验不充足的情况下，有效降低公司运营成本和风险，同时由于公司不参与游戏运营，成本相对较低，毛利率水平会更高。自主运营是在公司自主运营平台发布，由公司负责发行及推广的运营模式，标的产品来自于公司自主研发及外部公司研发。
自主运营使公司更贴近玩家的需求，更准确地把握市场动态，向下拓展产业链实现研运一体化。联合运营是公司将自主研发或获得授权的游戏产品，与第三方应用平台共同协作，共同开展游戏的发行及推广的模式，第三方应用平台主要有AppStore及各类安卓渠道。联合运营有利于实现多平台优势资源整合，充分发挥联合运营各方的运营经验和用户优势，降低产品的研发和运营风险。
雷霆游戏助力公司提升运营能力，自主运营收入占比逐年提升。自公司上市以来，授权运营的收入占比逐渐缩小，营收对《问道》端游的依赖程度降低，抗风险能力有所提升；自主运营占比逐年扩大，雷霆游戏为公司持续赋能，经过多年的积累与沉淀，公司已具备出色的游戏运营能力。自主运营和联合运营共占据营业收入的93.97%，自主运营收入占比略超联合运营，成为公司第一大收入来源。自主运营和联合运营摆脱了对外部运营商的依赖，公司对游戏产品的把控程度更高；多种营业模式并行，有效降低单一运营模式带来的风险。
1.5、业绩稳中有升，盈利表现优秀
长线业绩稳步提升，新游老游共同发力。得益于雷霆游戏的成立，公司的游戏运营水平稳定提升，营收水平持续提升，归母净利润平稳上涨。年，《问道手游》上线，在《问道》端游的经典IP和强大游戏群体的支撑下，《问道手游》旗开得胜，大幅提升营收。年至年期间，老游《问道手游》《问道》端游持续带来小幅营收增长，每年发布的新游贡献增量营收与利润。年，公司运营新游呈现爆发式增长，自研游戏《一念逍遥》和代理游戏《摩尔庄园》《鬼谷八荒（PC版）》《地下城堡3：魂之诗》表现不俗；老游《问道》上线WeGame，带来用户回流，公司营业收入与归母净利润增幅迅猛。
利润短期承压，看好未来增长。年公司实现营业收入51.68亿元，同比增长11.88%，经典游戏《问道手游》《一念逍遥》保持良好营收态势，新游《地下城堡3：魂之诗》《奥比岛：梦想国度》《世界弹射物语》表现亮眼，贡献增量收入；公司实现归母净利润14.61亿元，同比减少0.52%，归母净利润同比下降主要受上年同期转让青瓷数码部分股权产生2.33亿元超额收益、本期对联营企业确认的投资收益下降及汇率波动的影响。年公司游戏储备充裕，多款大作蓄势待发，未来增长持续向好。
公司盈利能力良好，毛利率领跑行业。年至公司毛利率持续稳定在84%以上，位于游戏行业前列。从各业务板块来看，自主运营和授权运营始终维持高水平毛利率，其中自主运营毛利率保持在90%左右，授权运营毛利率维持在95%以上；联合运营因营销折扣无法追踪，毛利率波动较大，年因向外部研发商支付研发分成款的减少而有所提升，毛利回升至84.92%。新游营销势头猛烈，期间费率有所上升。销售费用率方面，年多款新游陆续上线，公司加大在新游的营销方案、运营服务及广告展示等方面投入，销售费用率增长明显，年销售费用率已提升至27.13%；管理费用率侧，年公司将研发费用从管理费用中拆分，随着新产品收入的提升，管理费用率年已下降至6.58%；研发费用率方面，公司采取“小步快跑”的研发模式，研发费用率整体平稳。
2、行业政策陆续放开，游戏市场否极泰来
2.1、政策导向持续明晰，游戏行业拐点已至
“防沉迷”监管靴子落地，游戏行业良性发展未来可期。近年来，我国在未成年人的监管与保护方面作出重大努力，教育部与国家新闻出版署相继出台一系列政策，对未成年人的网络游戏行为提出强制性要求。年12月，《网络游戏适龄提示》团体标准发布，并进入试行阶段；年6月，新版《未成年人保护法》正式实施，对“防沉迷”提出了明确要求；年8月，国家新闻出版署下发《关于进一步严格管理切实防止未成年人沉迷网络游戏的通知》，进一步严格管理措施，对未成年人每周的游戏时间作出了严格限制。在“防沉迷最严新规”实施后，各大企业积极探索、主动实施多元化的工作形式，优化未成年人游玩、充值的相关场景，未来未成年人监管政策所带来的风险已降至较低水平。
版号超预期发放强化行业拐点，游戏年有望戴维斯双击。年11月以来，版号发放节奏加快已得到验证。年2月中宣部领导在中国游戏产业年会上宣布将启动“网络游戏正能量引领计划”，遴选精品佳作，给予扶持奖励，让中国游戏这块“金字招牌”绽放新光彩；3月20日，国家新闻出版署公布了年首批进口游戏版号，共有27款游戏获批，与上一轮进口游戏版号发放间隔不到3个月；3月23日，版署发布3月份国产网络游戏审批信息，共86款游戏获批。当前，游戏板块风向“转向”趋势明显，板块最大的压制因素正逐步解除，版号核发进度超预期，重振行业发展信心，资金
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